中國為落實《巴黎協定》目標，需要每年為綠色領域投入約3-4萬億人民幣（約合4500-6000億美元）[1]。隨著中國對綠色產業投入的增加，綠色債券及其他其他綠色金融工具市場規模也不斷擴大。本報告對中國綠色債券市場情況進行全面回顧，采用收集分析原始數據，總結發
行情況，對債券募集資金用途及其實現的環境和氣候效益進行分析等方式，并創新性披露了部分新數據。此外，報告還從促進經濟發展和監管的角度探討中國綠色債券市場的發展情況，并就如何支持市場的持續增長提出
政策建議。
(一) 投資趨勢
數據分析顯示，中國境內貼標綠色債券市場規模已發展到約1200億美元，四年來增長為原來的四倍，成為全球第二大綠色債券市場。在2016年至2019年4月發行的近1000億美元綠色債券中， 清潔
交通和清潔能源是募集資金投向最多的領域，分別募得170億美元和160億美元。在清潔能源領域，投向水電項目的募集資金占比最高，達70億美元。作為發行水電領域綠色債券的領先者，中國長江三峽集團有限公司將約19億美元用于建設多個大型水電站，每個水電站的裝機容量至少為10兆瓦。在清潔交通領域，投向城市軌道交通領域的募集資金占比最高，達57億美元。
《綠色債券支持項目目錄（2015年版）》將符合綠色債券支持范圍的項目分為六大類（一級分類）三十一個小類（二級分類）。其中三個二級分類中允許開展與煤炭有關的活動，包括工業
節能中的高效燃煤發電，煤炭清潔利用，煤礦尾礦、伴生礦再開發及綜合利用，這對于國際投資者來說，是最有爭議的部分。
總募集資金中近三分之一（310億美元）在發行前未指明用途或有待分配，其中占比最大的是綠色金融債，這主要是因為金融機構作為中間人，在發行前還未確定最終使用者或未做出資金分配。
綠色債券募集資金中，28%（約190億美元）用于新項目融資，10%用于債務再融資或現有項目融資，其余51%在發行前缺乏項目層面的詳細信息（以綠色金融債為主），無法確定是用于新項目還是再融資。
(二) 發行人和投資者特征
在中國綠色債券市場中，大多數發行人都是經營情況穩定、資信水平較高的大型實體。考慮到附加成本和發行門檻，綠色債券對發行人帶來的經濟效益并不顯著，主要吸引力在于提升企業聲譽。
絕大多數綠色債券由國內投資者持有，部分原因是國際投資者在中國境內債券市場中的參與程度較低，投資份額僅占市場總規模的1.6%左右[2]，但近年來隨著“債券通”的發展，更多國際投資者得以進入中國債券市場投資和持有債券。另外，國際投資者對于中國綠色債券標準包含與煤炭相關的活動也有顧慮[3]。
市場上發行的債券評級普遍較高，綠色債券亦是如此。多數公開上市的債券評級都在A-以上，且部分公司會被要求根據自身財務狀況申請外部擔保進行增信[4]。對比中美債券市場的整體情況不難發現，中國大多數債券評級為AAA-以上，向高評級的傾斜趨勢明顯；而在美國大多數債券的評級為BBB+，整體呈正態分布。這表明，由于不少低評級投資人被資本市場拒之門外，可能導致中國債券市場資金分配效率不足。在中國78%的綠債評級為AAA。
(三) 環境效益和額外性
在2018年9月前發行的233只綠色債券中，我們選取了其中114只有公開披露環境效益的綠色債券進行分析。根據信息披露報告，上述綠色債券已累計減少二氧化
碳排放5260萬噸，清潔能源發電設施總裝機達11GW，支持清潔交通的資金金額比較高，包括修建鐵路和地鐵線路超過3000公里。
在額外性方面，我們選取綠色債券發行主體數量作為代表性統計指標。我們發現，在2015年12月中國人民銀行發布相關文件及采用《綠色債券支持項目目錄（2015年版）》之后，與綠色相關的發行總體數量大幅增加。[5]自2016年以來，有160多家新發行人進入債券市場，拓寬了中國綠色項目的融資渠道，顯示了額外性。其募集資金用于符合監管要求的綠色項目，部分項目具有顯著的環境效益。
(四) 建議
中國綠色債券市場正處于明顯的上升期，上升趨勢預計在未來幾年還會繼續。監管機構和投資者可以采取進一步的措施，來加速市場發展，拓寬發行人和投資者來源，提高市場的有效性。這些措施包括：
1. 通過明確的規則和激勵措施繼續擴大市場
不同監管機構監管規則的不同影響綠色債券市場效率，給發行人帶來不必要的負擔，也降低市場透明度。有關部門可以通過統一發行要求、明確發行條件來解決上述
問題。
此外，有關部門可以遵循中國的重點發展方向來加強對債券募集資金用途的監管。現在的監管規則大多是宏觀原則，缺乏具體的指導或強制性要求。監管機構需要提供具體發行程序以提高明確度，可以在執行層面施以一定的強制措施，例如對信息披露不符合要求的發行人進行處罰等。
最后，通過合理的財政激勵措施持續支持市場的發展。地方政府的激勵措施已經對債券發行產生積極成效，但必須確保這些措施在財政層面得以持續落實。
2. 豐富發行人和投資者來源
現有制度向主體評級高的大發行人傾斜，應該適當放寬對發行人主體評級的要求，以使其他一些資信水平足夠的機構進入市場。非金融民營企業在市場上發行份額占比仍較低，但其實能發揮巨大作用。
為了滿足小型項目和融資人的需求，監管機構和發行人應該關注發展綠色資產支持證券（ABS）市場。目前的發行和交易成本限制了不少中小型融資項目的發展。ABS可以通過聚合較小的項目來降低平均發行成本。此外，由于綠色信貸可以滿足小型項目的需要，因此可以進一步強化綠色貸款和綠色債券之間的聯系。截至2019年一季度末，中國本外幣綠色貸款余額達9.23萬億元（約合1.37萬億美元），占總貸款余額的9.9%[6]，銀行可以通過發行綠色債券為提供綠色信貸募集更多資金。具體措施包括提高銀行的綠色意識、發展綠色銀行等專項金融機構、制定有針對性的規章制度和激勵措施等，以提高銀行的市場參與度。
追求與國際標準的一致可以吸引更多的國際投資者。國際綠色標準要求綠色債券募集資金不應投向潔凈煤項目，且用于補充營運資本等企業一般用途的比例應低于5%。
一個穩健的MRV系統將有助于提升綠色債券市場的透明度和可信度。由于綠色債券項目層面的相關數據很難找到或披露不完整，我們的分析面臨諸多局限。金融機構發行的綠色債券是中國綠色債券市場最大的組成部分，但我們發現這些債券所募集資金的投向項目信息披露并不完全，大多數債券的披露僅限于行業類別層面。而其他項目層面的細節，例如募集資金投向新項目或已運行項目，經常是不公開的。這一點并不是中國市場特有的現象，其他市場也存在這樣不披露是新建還是已運行項目的現象。
監管機構可以建立一個專門披露綠色債券基本信息和環境效益的數據庫。分析中國綠色債券市場所面臨的主要挑戰之一是收集信息披露數據較為困難。可以由一個獨立機構設立專門數據庫來保存所有相關數據，并免費透明開放。此外，可引入環境效益報告的標準化模式，為發行人跟蹤和披露綠色債券環境效益提供統一的方法和指標，便于市場參與方的理解和交流，并吸引環保意識強的投資者。
